中央财经大学银行业研究中心研究员王国民（图片来源：学习型中国网）

　　主持人兰彦岭：感谢我们的周奇凤老师。

　　大家都在讨论是长线是金，还是短线是金，实际上长线是战略，短线是战术，只有两个很好地结合，才会很好地创造我们的财富。

　　下面，有请中央财经大学银行业研究中心研究员、基金所常务副所长王国民老师，为我们演讲《指数化投资：长期投资者的理性选择》，有请！

　　王国民：谢谢大家！今天很高兴有机会跟在坐的各位来交流关于投资、理财的心得。我演讲的题目是“关于指数化投资”，大概讲三个部分。第一，什么是指数化投资，第二，为什么要做指数化投资，第三，如何做指数化投资。

　　大家都知道，投资有风险，我这里面举两个例子。一个是从去年股市到今天跌了50％，第二个，我在网上搜索的，有一家证券营业厅在上个月的2日，在营业部里面，2、3百人集体痛哭，但是没有媒体报道，这说明什么呢？说明我们中国的老百姓、企业家要做投资理财是非常难的。但是，我们因此不做理财可以吗？我说不投资你的风险会更大，大家可以看一下，美国的过去100年，从1900年到2000年，美元的实际贬值是54倍。假设你在美国不做任何的投资，你的美元在贬值。我们的人民币兑美元是升值，但是我们兑欧元是贬值。所以，我就不讲具体的情况了。

　　我们的负利率的时代，现在的利率这么低，是11.14，但是我们还要征税，这是很值得人深思的。然后，我们的CPI，现在很多人说CPI现在的提法不准确，它没有包括最基本的价格指数。比如说物价，比如说我们的医疗费用，我们的上学教育费，即使在我们的CPI里面，也是在涨。

　　所以，按照国家的统计局的报告分析，中国的经济正在转向全面通胀的可能。所以我想，如果投资有风险，你不做的话，你的风险会更大。看一下基金公司的计算，中国的过去10年，股票、债券、股票型基金，平均的涨幅都有了。所以，如果你不做股票、债券、基金，你就是一个银行利息的水平，而且要交20％的利息所得税。这是美国的一组数据。

　　美国在过去的70年，平均每年的投资收益率有高有低，如果是1927年到1997年这70年里是11％，就是在这70年中，中间发生了40次大跌，跌幅在10％以上，其中有13次属于暴跌，其中有几次还是崩盘，到今天，美国的股市依然有这么多的收益。

　　再看我们中国的股市，从1990年以来，也经历了多次大上大下，其中跌幅超过50％的就有三次。如果你买了上证综合指数，从90年到现在也是30多倍的收益。所以，这个基本的常识大家很少注意到。

　　我们是投资理财论坛，大家要看书，我推荐几本好书。第一个是广发基金管理公司投资总监朱平写的《投资是一种生活方式》。他的几个观点很值得参考，第一个是投资一定可以盈利。我在任何的场合这样提到，别人说这样的提法不对，他们说投资很可能会赔钱的。但是，这有一个前提，看你以多长的期限来做投资，以什么样的标底来做投资。

　　第二个是投资的系统风险一定是投资者所不能回避的。就是股市的暴涨、暴跌，以至于崩盘都是有的，你会因为暴涨、暴跌、崩盘就不投资了吗？不是的。

　　第三个是投资就是管理这些风险，从而获利是的一种经济行为。所以，我觉得这个是很值得大家参考的一本书。

　　这是万通公司的冯仑先生的一本书，他说要站在未来投资今天，你要看明年、后年中国会怎么样，然后根据历史经验，投资回报高的就是投资趋势。这绝对不是投机，你要知道未来什么趋势会赚到钱，你再去投。当然，还有一些其他的概括，比如说投资的最高境界是什么，他认为就是一个发现很多人没有发现的价值。很可能这个价值是很简单的、很常识的，但是很多人都没有注意到。

　　我举几个简单的例子，一个是诺贝尔基金会的实例。大概是1896年，当时它成立的时候只有980万美金，当时就是存银行到最后只剩了300万美金，如果再不改变，很可能诺贝尔奖金就没有了，所以诺贝尔奖金管理委员会很痛苦，请了很多的专家，经过认证决定要投资。如果不投资，可能对不起诺贝尔的创始人。结果，他经过了很多的方法，经过了40年的运作，除了每年的奖金，大家知道诺贝尔奖金是年年在增加，现在是10多亿美金，到了1993年，达到了2亿多美金。假如你每年投入1.4万，平每年福利增长20％，到了4年以后就有1.0281亿元。所以，做投资一定要做长期投资者，所以，投资的本质就是靠钱生钱，长期坚持不能动摇。还有人说，股市暴跌给我套住了。所以，关于投资引言简单讲几分钟。

　　下面，我讲一下指数，指数的基本概念我简单提一下。所谓的指数，就是指一个可代表某个证券市场的证券组合的变化进行衡量的数据指标。比如说美国第一个指标叫做道琼斯指数，像我们的新闻联播如何介绍美国的股市行情怎么样，就是美国的道琼斯指数涨了几点、跌的几点。就是这个指数，包括美国的前三家上市公司，然后除了运输指数、公用事业指数、道琼65指数。除了道琼斯指数，比较著名的还有标准普尔500指数。因为这个权重比较大，有500家的指数，还有纽约交易所、纳斯达克等等。

　　那么，下面我重点讲一下，到底什么叫做指数化投资，它的含义和范围。这是我们自己的概括，可能不一定很全面。所谓的指数化投资，就是指以各种可以证券化的资产，如果不能证券化的，可能我觉得还不能叫指数。然后，它包括很多，比如说像我们这个讲的指数，就是股票指数、债券指数等等，还有其他的可以证券化的，比如说商品指数。你们知道吗，像我们的石油、黄金、各种金属、铜、铅都有指数。甚至我们的艺术品，比如说国画，昨天我听了艺术品的讲座，那也有一个指数，叫做艺术品的指数。我们所谓的指数化，就是各种包括指数化投资标的的指数，它可能不是单一的产品或者是项目。从理论上说，指数化投资是通过数量化投资分析模型和信息技术，通过模型来设定这个指数。指数化投资包括对指数期货、指数期权、各种指数型基金的投资，以及直接对各种指数的投资。

　　我下面重点讲一下什么叫做指数型基金。所谓的指数型基金，就是一种以拟合目标指数，跟踪目标指数变化为原则，根据跟踪标的指数构成比例来投资。像中国现在包括很多了，股票指数基金、债券指数、货币市场等等。如果像股票指数基金，就是按照股票基础的股票指数来进行投资，一般在国外，所谓指数基金都称为被动型基金。它与主动型基金相比，它不主动寻求获得超越市场。他不追求超越市场，是能够达到市场就可以了。它的实现方式可以分为封闭式的基金，还有一般型的指数基金等等。

　　这是美国第一个指数基金出来，一直到最近的几年。1971年是第一家，93年基本上美国的指数基金，就是各种成规模的品种齐全了。已经发生了这么多年。

　　前面讲一个比较简单的，就是什么叫做指数投资的含义，我想大家听了应该有一个基本的概念了解了，它只投资指数，但是具体包括的范围。

　　下面，我们主要讲指数型的基金，为什么呢？因为中国目前的股指期货还没有开，如果开了这是一个重点。像期权等等上面的指数目前还没有条件。

　　下面，我们重点讲为什么要做指数化投资。这个问题是我今天重点要讲的。因为前面的概念，我觉得大家听得很明白了，但是为什么这么好的一个东西，在今天很多人不是很重视，甚至不是很了解。所以，我想这个问题今天很值得花时间讲讲。

　　在中国的目前，主要是指数型基金，这个提法我曾经想过用不用提。我曾经和一些朋友、网上还有和媒体交流过，差不多90％的人反对做指数化。他不是反对指数化的本身，而是反对这个做法，为什么呢？第一，他的销售费用很低，你卖一个股票和股票基金可以收很高的费用，一般收1％、2％，但是卖一个指数0.5％就够了，个别高的是1％到1.5％。第二个，它的管理费用是比较低的，像我们的股票和基金是1.5％，但是股票指数只有1‰，但是同样的买卖收费非常低，而且很多不收印花税。到这一次的印花税，对于它的影响也没有。

　　这是第三个，我们国内的基金平均的还手率，大家知道买进买出，去年上半年是434％，下半年是282％，最高的达到了1572％，所以盈利非常高，很多的盈利收益都被他吃光了。

　　所以，这个模型按照权重就可以买了，不需要买进卖出和做其他的东西。你看我们国家去年一年，光印花税收了2000亿，今年收了3‰还有几千亿。那么，证券公司是靠佣金来收入的，他希望你买了、卖了。但是指数，除非有买卖行为才有佣金，所以他不恨指数型的基金吗？所以，这是美国一个最大的基金公司的老板，他在他的书上说出来的，所以他不跟你推荐指数型的基金。

　　我们先从费用来考虑，同样的投资品种，一个更便宜，一个很贵，你买哪一种。指数基金也投资股票，股票基金也投资股票，咱们先不说怎么样。这是第一点，从费用层面的角度，我们学财务的、做理财的，首先要考虑投入成本。

　　第二个，我特意把我所能找到的资料，都找出来了。在中国，提到投资，几乎都提到巴菲特，恰恰是巴菲特最推崇指数投资，像他这样做价值投资的投资家在美国都很少数，更别说在中国。你做价值投资，你知道什么是好股票，什么是坏股票？好股票都会跌。所以，这是他的原话。特别是机构投资者，投资于费用低廉指数基金是拥有普通股的最佳方式。而且，我认为无论是对于企业还是个人都非常适合的。

　　大概前几个月杂志采访，他又提到了指数基金。这是上个星期，5月3日每年开一次的股东大会，哈撒韦公司他又引用了指数型基金，但是很多的媒体已经把它删了。他是从最早就开始讲的，这是巴菲特。

　　下面一个是萨缪尔森，他从我上大学的时候一直在学经济学的书，启蒙了一大批的投资义士。他曾经担任全世界最大的民间退休股票基金的财务委员会受托人，他觉得只有指数型的基金最有效。他提到，如果你有1000个基金经理，能超越市场，他是不会超过1％能够用绩效说服一群专家。所以，你做股票怎么样可以找到1％的人去做？

　　下面一个是约翰·伯格，我认为这是全世界或者是美国做基金最推崇的人，他从10万元起家，现在到了1万亿美金，他们家族主要的资产是指数型的基金，大概是70％。他对于指数型的基金有非常全面的分析，有几个章节，他有本书叫做《约翰·伯格谈指数型基金》，他说不论批评者怎么说，指数化投资凸现了被动投资的基本原则，就是在个别的金融市场中，不管股市、债市、大型股、小型股，国际市场或是国内市场，没有感觉的低廉指数型基金应该会始终一贯地超越目标相同的共同基金经理人的整体绩效。可能这里面有个别的，比如说彼德林奇等等是少数的，但是总体是做不过指数基金。因为他本身是基金家族，所以他很多的实践可以证明，我们所讲的指数化的投资，只是我们的学习获得的，在国外、美国已经有很多年的历史了。这是另外一个获得诺贝尔奖的经济学家的观点，他的观点是平均收益要优于。

　　那么，我总结一下，为什么我们现在做指数化投资，大概有这么几点。这几点，我觉得大家可以仔细想一想，我讲得对不对，可以跟中国的现实联系起来。

　　第一，由于它是跟踪基准的指数，比如说上海的50、沪深300等等。基本上，指数涨了他就赚钱，如果指数跌了他就赔钱，这是一模一样的。但是，我们很多人是赚了指数不赚钱，为什么？因为你买的股票不对。这里面的差异是1％到3％，其实是很小的。

　　第二个，能够有效地降低非系统性风险和基金管理人的道德风险。为什么？我们的系统性风险，有的能回避，有的不能回避，但是做指数，由于它的跑道、组合你容易退出来。比如说一个个股的小盘股，稍微大的企业的基金出来，而且跌停板，一板就涨了。但是，指数像一般的基金是没有反应的。关键是道德风险，我们现在很多的对于基金公司，所谓的老鼠仓是难以产生，因为指数是按照权重来做的，你个人是没法发挥投机行为的。道德风险不能说一点没有，但是几乎很难发生。

　　第三，这是很重要的，我们很多的公司、企业理财要收益率，你的指数化是可以预期的。根据你对整个市场、整个走向的判断，大概有多少的收益率，你可以测算。业绩表现很稳定，如果指数暴涨暴跌它也暴涨暴跌，如果指数很稳定，它也很稳定。对于中国的境外投资者，我这里举了QFII，他也是通过指数基金进入市场的。

　　第四个，它的监控相对简单。为什么呢？因为主要看这个指数的拟合度怎么样，我在里面的品种是不是合理，它不需要考虑其他的因素。包括你的职责和里面的调仓都比较简单，监控更容易，主要看指数相差太大，我要进行调整。

　　最后是资产组合的流动性优势。我刚才讲了，很多的大资金，像我们是比较适中的，有的是几百亿、几千亿的，那么他暴跌等等，往往是买几十亿，如果像中石油等等个股也买几十亿。所以，这是对于流动性进和出最好的方式。而且，事实上我们中国很多的大机构，就是按照这种指数化基金来做的，所以，以上的几点是我们根据前面讲的，包括国外的成功的案例这么做的，大概概括了这样的5条。

　　当然了，指数型基金也有它的问题，因为指数基金的利润度非常高，所以指数暴跌，它也会暴跌，这和指数是完全一致的。

　　我总结一下，为什么最后我们做指数化的投资，这是我们考虑了很长时间，咱们来概括的，为什么这么一个东西，你说它是投资方法也好，你说它是投资理念也好，为什么教科书里面我们提了偶尔会涉及到这些东西，但是没有人公开地对我们的老百姓、公开的大众来讲。我们大家分享，我们分享了一个比较简单地概括。

　　指数化投资最大的现实意义是什么呢？它是要分享中国实体经济过去30年长期增长所带来的好处，而不是上市公司的那些股息红利和股价波动中的价差。所以我们想，指数化投资不是要做上市公司的股息红利，所谓的价值投资，最大的看中是上市公司不断地增加，靠股息红利，靠在中国几乎不要想象，我们最好的企业的股息一年也不到2％。如果你投资靠他们给你分红，给你分回报，你想都不要想，还不够你的手续费。那么，我们更多地看到这一点，我们靠股价的差价，高抛低吸。大家都想把这个差价拉下来，都想战胜市场。但是，如果今天做指数化的投资，1％我要比不要好，但是价差你看怎么做。所以，这一点我想应该让中国的老百姓、中国的投资者，能够真正分享中国的改革利益。

　　第二点，如果你相信中国的实体经济，今后的10年、20年、50年还能够长期增长，你就应该做指数化投资。如果你觉得中国的经济没有前途，我建议你什么投资都不要做，因为如果经济不好，所有的投资都完蛋。所以，这个取决于你的个人，你的企业，对于中国经济机构的信心。如果你没有信心，你不要做，如果你做会违背自己的基本意愿的。

　　第三，我认为中国的大量的优质资产或者还没上市，我们有很多的中央企业都没上市，我们有很多的各种资源，在我们地下埋的各种矿产的资源、森林资源、水资源，你们知道吗？光水这一块，有多少的外资进来，都没有上市。或者是已经上市了，但是在境外、海外，比如说中国移动、中国电信。你们知道光中国移动是什么价位吗？我星期五查了一下，中国移动在香港是129港币，但是是0.1面值，就是1毛钱的面值是120元。所以，你可以想像中国的实体经济是多大的潜力？

　　再比如创业板，讲了很多年了，我估计很快会开，如果创业板一旦开放，很多大量的中小企业、优秀民营企业都会进来，如果是创业指数，到底会不会很疯狂？这些东西上市和没上市的，都没有进入目前中国的资本市场，所以你说到底做指数有没有前景、前途，大家自己学过经济、投资，大家可以以这个尝试来判断。所以，我们的结论就是，指数化投资，在中国的大多数市场，在大多数时期是基本适用的。大多数的投资者包括机构和个人，大多数的时期是基本适用的。

　　我相信今天在中国，还没有一个机构和学派敢讲一个理论，包括现在很多流行的理论，可以讲对于两个大多数是适用的。这个不是我的发明，我也是来学习国外和中国成功的，所以两个大多数也是适用的。我建议我们的学员从星期一开始看指数，比如说今天是3600，你跌破2600、2800，比如说先到2600，跌了1000点，你能不能承受，如果你能承受你就做投资，如果你不能承受，你就换一个方式。

　　这是今年，如果明年、后年大小非都减持光了，中国的实体经济A股都回来了，是一个什么样的指数？甚至，我想即使在去年，6100点套住的，如果你买的是指数就赚钱，如果你买的是股票也许赚钱，如果你买的是垃圾股就完了。

　　像春兰空调，我看到五一的报道，退市了，所以你买股票，个股的风险是非常大的，即使是好股票也会跌。但是，你买指数是看着中国的经济成长，除非中国的经济不能成长，如果衰退了，所有的投资都不要玩。如果你觉得有希望，你就判断要不要做指数而且根据你个人的承受能力和你企业机构的能力，你能承受多大，就可以做多大的规模。

　　这就是我今天要讲的最重要的总结。

　　那么，再说几个数据，美国的平均的基金报酬率为10.8％，那么指数的报酬率是12％，那么指数都是超过了基金。那么，美国的指数基金都谁买呢？美国的老百姓，分享了过去美国经济增长50年的好处，所以美国的老百姓，老头、老太太，退休以后可以在全世界旅游。虽然他是工人，工资很低，但是他靠买退休基金、养老基金，到他老了以后，有钱去旅游。所以，我想这是美国的数据。

　　看一下中国，国内历史较长的指数是深100、道中88、上证180、中标300、新华A200等等。那么，到去年年底为止，中国的指数化产品，这里面包括了基金ETF一共有20只，份额也不高，1340亿。但是，你们知道吗？这个份额是开放式的，它不是说我只在1340亿打住了，我多一个亿买不着了，你有多少亿可以买多少个指数。它跟我们中国的股市、债市是相适应的。这个数据是可以随时增加的，所以在中国目前占到整个市的比例非常低。

　　然后，我们真正完全被动型的指数基金只有11只，它们主要是跟踪沪深两市的6个指数。最主要是跟踪沪深300，为什么？因为我们下一步中国开放股指期货，就以沪深300作为标的。所以，如果沪深300开了以后，很多的指数基金你不做对冲还不行。

　　在牛市，指数型基金最接近于指数的增长，熊市也跌。从最近3年，2005年到07年，如果你要考察成立在3年以上的指数型基金，大概的收益率是430.63％那么在中国我们的指数型基金，已经超过了市场。在美国一般还没有超越市场，在中国我们觉得所谓的指数型基金，是因为它可能设计的磨合度等各种原因，表现比指数、基金都要高，稍微超过市场。这是3年的，然后我们看2006年的。10只全部翻了一番，行情是涨了，07年表现最好的基金里面，都有指数型的基金，前10名表现最不错，甚至是熊市，1、2年如果暴跌，它们也会暴跌，这是指数型基金不可回避的风险。

　　下面，我谈一下指数型基金的投资策略。第一个所谓指数基金领域的“邓氏定律”，当一个资产的指数好，你买的基金肯定好，如果它不好，你就不要买它。比如说黄金，他的表现很好，你就买他，如果它跌了，你就不要买它。如果中国的创业板开了，你就做创业指数，这个定律是在国外很多年形成的，哪一个资产好，就买哪一个指数。这个定律，我认为在中国同样适用。如果你看好了中小版，你就买中小版指数，所以跟你选的指数很重要。

　　第二个是选持，我觉得这可能是做指数化投资最大的难点，也是最重要的地方，就是选持。很多的地方选持，高抛低吸，所以指数化投资你什么时机进去很重要。比如说今天大盘3600，如果你认为这是底了，你可以把你的钱都进去。如果你认为是50％跌到2800或者是3000以下，如果是50％，你应该进50％的仓位。如果是80％，你应该有80％的现金。这个仓位设计和选时是完全一致的。所以，很多的时候，在选时的时候，这跟股票有什么区别呢？也是高抛低吸。错的，它这个选时根据个人和机构对于大势的判断是一致的。

　　所以，我们想做得好的指数型的基金，选时很重要。我刚才讲了，如果市场不好，都不要做了，包括指数型的基金。所以，这个策略是包括一些专家、学者，包括日本的数量模型专家，一起统计分析概率多大。包括今年的4500、5000的概率多大，所以这可能是很大的课题，也是目前比较难的地方。

　　下面一个，选什么样的指数，这个指数其实跟第一个是一致的。就是你选什么样的指数基金，跟它的基金跟踪的板块是有关系的。如果你选好的板块，指数涨得很好，你会获得非常好的超越市场的收益。到了最后，基金管理的相对能力，你看同样是一个指数，沪深的300指数，大概现在有4家的基金公司在管理。博时裕富、嘉实、大成、国泰，收益率都是不一样的，有高有低。所以，在同样的指数里面，你选择好的基金，他的能力又是不一样的。

　　所以，这些内容可能是我们做指数化投资的比较重要的部分。我想很多的基金公司、基金经理不愿意讲这些内容。

　　下面讲ETF，这也是一个指数基金，这个基金很特殊，所以把它拿出来。现在在国外，很重视这个ETF基金。在中国上了5家ETF的中小板，这个5家不管你买不买，你也有理由关注它。而且，我相信以后会有很多的ETF基金在中国产生。

　　这个案例可能大家看了有一点好笑，但是可以参考，这是美国的华尔街日报做的案例，他讲美国一个小学生做的投资案例。因为他不太懂，家里有点小钱，因为美国人都是勤工俭学，家里给了钱，他说你干脆买指数，他买了三个指数，我个人觉得有大人、长辈给他参考的，非常概括，把能够买到的指数基金都买到了。第一个是先锋的。它叫先锋美国整体股票市场指数基金，这个基金是买美国所有的股票指数作为权重的基金，几乎包括了美国所有的股票指数。第二个是美国以外的，像亚洲、欧洲等新兴市场的，第一个和第二个，是目前风险比较高的，纯粹指数化基金。第三个是低风险的做债券。所以，这三个组合，是可以把在股权市场、债券市场里面的基金连续买三个。他连续三年打破了标准普尔500指数，每年大约获得270个基点的超额回报率。

　　在中国，这么多的基金经理，拿着非常高的年薪，但是他们打败不了沪深300。所以，这个例子我想给大家强调，不是说美国的小学生多么聪明、多么能干，说明这个指数化是比较简单的真理，太过弊病，太过暴涨，但是如果你选对了时间，你的风险、你的承受能力、你的收益率是可以预期的。

　　即使在中国今天，我们的指数化产品很少，我们的基金产品还不够，但是你可以买卖了，你可以做了，你为什么还不去实践一下，为什么还做股票和其他的。而且，我今天讲的主要是针对股票、基金来讲的。我们的债券。你们可能不知道中国的公司债已经有非常大的发展。如果你们讲的是商品指数基金，我就买指数，我买农副产品的指数基金、买石油的指数基金、买黄金产品的基金指数，道理是一样的。

　　因为在中国，90％以上不讲指数基金，但是我想我讲的内容，对于在坐的听的每一位人，如果真的听进去了，你可以上网查我讲的东西是不是真的。这个例子，我就告诉大家，我们每个人通过学习、通过努力，你可以拿到跟市场一样的收益就可以了，我们不要追求超越市场。我们个别的投资者，希望打败市场，我觉得更好，但是我觉得我们可以拿到跟市场一样的收益就可以了，但是我们很多的收益根本拿不到。所以，拿这个案例，作为我今天讲的最后一个总结。

　　最后，历史不能改变，未来可以争取。为什么呢？你们在今天以前，无论是企业还是个人，你的投资好坏没关系，把它放下来，从现在开始，从明天开始，你的未来全部掌握在你们手里，你们怎么做股票，怎么做投资，怎么做基金，怎么样分享中国经济的好处，全部在你们自己的手里边。所以，我们中央财大成立一个基金研究所，其实是想把这些东西，通过我们比较规范的方式，给大家做一个介绍，让更多的投资者能分享中国经济的好处，而不是让媒体、好多的股民，很多为了自己的利益、收益来实现。我今天就讲这些，欢迎大家跟我们联系，谢谢大家！

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