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可分离债还能牛多久

2008年03月29日 13:46 来源: 《证券市场红周刊》 【字体:


  ■本刊特约作者 刘思恩

  可分离债是一种比较新的金融产品,它是由原来的可转换债券剥离掉买入权证部分以后的产物。由于转债的原始申购者为了兑现资金,往往在权证和可分离债上市后优先考虑先抛掉可分离债,所以有一段时间可分离债的供求失衡,价格偏低,到期收益率很高。比如国安债(115002),在2007年年底一度跌破70元,到期收益率高达8%以上。这对于一个虽然没有担保,但是评级为AA+的债券来说,显然是低估的。

  弱市中的理想投资品种

  去年底,笔者曾经撰文《精华已尽须堪弃》(参见2007年51期“周末茶坊”),提出:相对于无风险回报8%以上的可分离债券,当时的股市已经失去可供咀嚼的余味。可分离债自2008年年初开始,随着债券市场整体回暖而大幅上涨。至本文成稿时,国安债价格比去年底上涨了11.9%,比去年最低点上涨了16.0%。

  可分离债缘何大涨

  可分离债的大涨到底有什么背景支撑?它们是否还值得投资者“高位”追入继续投资?

  首先,债券投资者对中长期市场利率普遍看平甚至看低,是支持5年或更长债券价格坚挺的主要理由。国际经济金融形势的恶化以及中国政府调控物价的坚定决心,令人相信通货膨胀很可能受到抑制,继续加息的前景并不明朗。央行屡屡提高存款准备金率以替代激烈的加息措施,以及美元汇率的每况愈下和人民币汇率的一往无前,似乎印证了债券看多者的这些预判。

  退而求其次,即便今年加息1~2次,也很可能类似去年年底的“结构性”加息,存款利率涨幅大于贷款利率,而且短期收益率增幅大于长期收益率。目前5年期定期存款利率为单利5.85%,折算成复利只有5.266%。所以即便加息,到期收益率6%左右的五年期可分离债,依然体现出很好的投资价值。何况银行存款中途变现会损失大量利息,而债券只要市场价格稳定,一般可以随时变现。

  其次,随着股市连续走弱,以及“打新”收益率的明显回落,市场资金急需寻找安全理性的投资渠道。2007年申购新股的收益率超过15%,但预计2008年全年新股申购收益率很可能低于8%。2008年后大量发行的债券基金,以及银行、信托理财产品,为了满足客户的收益率需求,对到期收益率一度达到8%以上的债券,岂有不疯抢之理?虽然目前可分离债收益率回落到6%以下,但除了这个已经被别人嚼过几口的香馍馍,在惨烈的熊市里哪里还找得到又美味又不烫手的口粮呢?

  最后,可分离债本身相对其他债券的高收益率优势,也是被众多投资者看好的因素。目前大机构一般在银行间购入企业债。有银行担保的十年期品种,收益率一般不超过5.5%。而根据银监会要求,2008年后银行不再担保企业债,这使有担保的企业债收益率进一步降低。而且,保险公司等稳健型机构很可能迫于市场现实,修改投资政策,把无担保企业债也纳入可投资范围。这点一旦落实,将巨大地增加收益率在5.5%以上的可分离债的市场需求量。

  短期有风险 长投仍相宜

  短期来看,可分离债短期涨幅较大,积聚了一定的市场风险。我们可量化分析一下其投资价值,并预判一下其短期可能的炒作空间。仍以国安债为例,目前到期时间5.5年,到期收益率(复利)5.96%。现在5年期银行定期存款利率是5.85%,但这是单利,折算成复利是5.266%。如果不考虑信用风险,国安债继续上涨,到期收益率降到5.266%是合乎理论的,因为企业债比存款流动性好。这样国安债可以从目前78.90元涨到81.71元,即还有2.8元的上涨空间。即便到了82元,持有者也不必急于抛售,因为持有到期还有5.2%的复利收益率呢。

  另外,美国已经进入减息周期,全球市场很可能会响应。一旦中国在半年至一年后进入减息周期,分离债行情有望会加速上涨。比如5年的市场利率如果从5.27%跌到4.74%,国安债的价格可以上涨到83.9元。

  “你可以跑不过刘翔,但是不可以跑不过CPI。”靠复利6%的债券未必能跑得赢CPI,但在未来两、三年里,却未必跑不过诸位身边在股市里折腾的朋友们。持续到2009年的“大小非”减持,将是股市长期的重大压力。稳健型投资者不妨可以考虑把家庭部分资产,投入这种到期时间5年左右,复利有5.5%~6.0%的投资品种中去。

  另外应注意的是,由于个人投资企业债会被代扣20%利息所得税,所以票息较高的企业债,实际投资收益率可能略低于理论上的到期收益率。然而,由于市场上还存在大量可以免税的机构投资者(比如总利润亏损的企业可以免交债券投资所得税),所以在实战中可以忽略企业债投资的税收问题。■
  

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